ВБШ - факультет менеджмента
Кафедра "Менеджмент"Реферат
по дисциплине Финансовый менеджмент на тему: «Теории структуры капитала»Выполнила: студентка 3 курса дневного отделения,
факультета ВБШ - менеджмента Васильева Е.А.Проверил:
Бедских О.С.Псков
2011
В современных условиях структура капитала является тем фактором, который оказывает непосредственное влияние на финансовое состояние предприятия – его платежеспособность и ликвидность, величину дохода, рентабельность деятельности. Оценка структуры источников средств предприятия проводится как внутренними, так и внешними пользователями бухгалтерской информации. Внешние пользователи (банки, кредиторы, инвесторы) оценивают изменение доли собственных средств предприятия в общей сумме источников средств с точки зрения финансового риска при заключении сделок. Риск возрастает с уменьшением доли собственного капитала. Внутренний анализ структуры капитала связан с оценкой альтернативных вариантов финансирования деятельности предприятия. При этом основными критериями выбора являются условия привлечения заемных средств, их "цена", степень риска, возможные направления использования и т.д.
Теория структуры капитала основывается на сравнении затрат на привлечение собственного и заемного капитала, и анализе влияния различных комбинированных вариантов финансирования на рыночную оценку.Капитал предприятия обычно состоит из источников, характеризующихся различными параметрами. Именно поэтому важно знать структуру капитала для принятия необходимых финансовых решений.
Существуют два основных подхода к целесообразности управления структурой капитала.
В финансовых кругах в странах с развитой рыночной экономикой в отношении оптимизации структуры капитала компаний сложился так называемый традиционный подход. В соответствии с данным подходом утверждается, что при прочих равных условиях фирма имеет некоторую оптимальную структуру капитала, максимизирующую благосостояние акционеров (стоимость фирмы).
В период с 1958 по 1963 года Ф.Модильяни и М.Миллер исследовали эффект влияния выбора фирмой способа финансирования на ее рыночную стоимость.В основе Теории Модильяни и Миллера лежат ряд предположений:
1. Все инвесторы имеют одинаковое поведение на рынке и имеют одинаковые ожидания относительно одинаковых видов активов.
2. Индивидуумы и фирмы могут заимствовать на одинаковых условиях и отсутствуют транзакционные затраты.
3. Стоимость долга постоянна и равна безрисковой процентной ставке.
4. Все фирмы имеют нулевой рост, доходы фирмы постоянны и бесконечны во времени.
5. В модели полностью отсутствуют налоги.Существует альтернативная теория поиска оптимальной структуры капитала фирмы – теория иерархии:
1. Фирмы отдают предпочтение внутренним источникам финансирования.
2. Фирмы устанавливают размер своих дивидендных выплат в соответствии со своими инвестиционными возможностями.
3. Потоки денежных средств, получаемые за счет собственных источников, иногда превышают объем капитальных вложений, а иногда нет.
4. Фирмы сначала начинает с займов, затем может выпустить смешанные бумаги или обыкновенные акции.Традиционная теория, теория компромисса и теория иерархии не имеют теоретического обоснования, являясь попыткой описания поведения менеджеров компании при принятии решения о способе финансирования.
Теория Модильяни и Миллера является единственной научно-обоснованной теорией, дающей рекомендации по поиску оптимальной структуры капитала. Данная теория выведена при условии соблюдения ряда достаточно жестких предположений. Данную скорректированную модель можно использовать только для оценки влияния того или иного метода финансирования на стоимость компании или для выбора наиболее эффективного метода финансирования из множества, которые предлагают.
Существует большое количество теорий, показывающих возможность выбора оптимальной структуры капитала. Однако первое утверждение, сформулированное Модильяни и Миллером, вызвало некий шок – стоимость компании не зависит от способа ее финансирования.
В работе 1991 года Харрис и Равив описали достаточно большое количество работ, которые на тот момент изучали теорию структуры капитала. Выбор структуры капитала подразделялся по четырем категориям, показывающим желание:
Как следствие, наблюдаемый уровень финансового рычага положительно зависит от величины налогового щита и отрицательно – от величины издержек финансовой неустойчивости. Эту зависимость можно исследовать как на пространственных выборках (много фирм в один и тот же период времени), так и по данным временных рядов (выбор одной и той же фирмы в разные периоды). Величина налогового щита может измеряться эффективной ставкой налога на прибыль. Как подчеркивает Тауб, установленная законодательством налоговая ставка в данном случае неприменима, поскольку налоговые льготы, штрафы или накопленные убытки могут привести к тому, что официальная ставка налога не совпадает с той, по которой компания осуществляет платежи в реальности.
Лонг и Мэлитц отмечают, что для фирм с высокой долей материальных активов издержки финансовой неустойчивости ниже, поскольку для таких компаний репутация имеет меньшее значение.
Оплер и Титман показывают, что фирмы с высокой долей нематериальных активов и инвестиций в разработки несут высокие издержки финансовой неустойчивости и часто теряют рыночные позиции при резком увеличении финансового рычага. Кроме того, под залог материальных активов фирма может привлечь более дешевый кредит, что усиливает положительную зависимость между долей материальных активов в общих активах и привлекательностью заемного финансирования.
Фрэнк и Гойэл, Лонг и Мэлитц показывают, что фирмы с большими возможностями роста выбирают низкие уровни долга, поскольку стоимость долга для них слишком высока.
- фирма адаптирует собственную дивидендную политику к своим инвестиционным возможностям,
- если требуется финансирование из внешних источников (внутренних источников меньше, чем необходимых вложений), то фирма предпочитает использовать заемные средства в большей степени, нежели выпускать новые акции.
Теория порядка финансирования основывается на гипотезе о том, что асимметричная информация создает иерархию издержек внешнего финансирования. Новые инвестиционные проекты финансируются в первую очередь за счет собственных доходов (retentions), затем засчет низкорисковых долговых обязательств, конвертируемых долговых обязательств, собственного капитала в последнюю очередь. В каждый момент времени существует оптимальное решение по выбору способа финансирования, которое зависит от чистого денежного потока, определяемого доступные фонды. В соответствии с этой теорией, фирмы гораздо чаще будут прибегать к заимствованиям, чем к использованию собственного капитала, если внутреннего денежного потока не хватает, чтобы покрыть расходы на капитал. Данная теория не определяет единственного оптимального решения по структуре капитала, к которому фирма стремилась бы в долгосрочном периоде.
Величина финансового рычага в теории порядка финансирования определяется в
первую очередь величиной дефицита внутренних средств у компании.
Шайм-Сандер и Майерс предлагают измерять его как разницу операционного
денежного потока и всех осуществляемых из него денежных выплат:
DEF = DIV + X + ΔW + R − C ,
где
DIV – дивидендные платежи,
X – капитальные расходы,
ΔW – прирост оборотного капитала,
R – часть долгосрочного долга, которая должна быть выплачена в этом периоде,
C – операционный денежный поток (EBIT).
Дефицит финансовых средств вводится в регрессии в отношении к активам, чтобы
устранить влияние масштаба.
Шайм-Сандер и Майерс справедливо отмечают, что смысл имеют как положительные, так и отрицательные значения дефицита: при избытке свободных
средств фирма может выкупить часть выпущенного долга и вернуться к финансированию за счет внутренних источников.
Адедеджи, наоборот, утверждает, что выкуп долга для фирм нехарактерен, поэтому отрицательные значения дефицита не имеют объясняющей силы, и обнуляет их, что делает выборку цензурированной.
Теория порядка финансирования утверждает, что финансовый дефицит должен
полностью покрываться выпуском дополнительного долга, но на практике коэффициент при этом регрессоре далек от единицы.
Размер фирмы в теории порядка финансирования оказывает на финансовый рычаг
отрицательное влияние, поскольку крупные фирмы сталкиваются на рынках акций с меньшей информационной асимметрией и потому быстрее переходят от долга к выпуску акций. Более прибыльные фирмы дольше не сталкиваются с
финансовым дефицитом и финансируют инвестиции за счет нераспределенной прибыли, поэтому уровень их долга ниже.
Сигнальные модели.
В моделях Миллера - Модильяни предполагалось, что инвесторы и руководство корпорации имеют одинаковую информацию о перспективах корпорации, т.е. решения принимаются в условиях асимметричности информации. Рыночные цены не отражают всю информацию, информация не является общедоступной, и менеджеры могут давать сигналы рынку через принятие финансовых решений. Такая ситуация носит название асимметричности информации и учитывается в сигнальных моделях.
Модель Росса 1977 г.
В модели предполагается возможность финансовыми решениями менеджера повлиять на восприятие риска инвесторами. В модели Росса обосновывается выбор сигналов с точки зрения менеджеров. Предполагается, что менеджеры получают вознаграждение по результатам работы, как определенную долю от рыночной оценки всей компании.
Сигнальная модель Майерса -- Майлуфа 1984 г.
Сигнальная модель Майерса -- Майлуфа 1984 г. является самой известной моделью, рассматривающей инвестиционные и финансовые решения менеджеров в условиях асимметричности информации и описывающей сигналы на финансовом рынке.
На основе модели долга 1977 г. и модели структуры капитала при асимметричности информации 1984 г. С. Майерс сформулировал выводы, получившие название "теория порядка клевания", по выбору менеджерами источников финансирования. Майерс доказывает, что нераспределенная прибыль занимает предпочтительное место среди источников финансирования.
Теория асимметричной информации позволяет предугадать возможную выгоду поддержания более высокой доли акционерного капитала и более низкого уровня по сравнению с оптимальными величинами, определяемыми на основе моделей Модильяни — Миллера, Миллера и их последователей.
bukvasha.ru
Количество просмотров публикации Основы теории структуры капитала - 229
В теории финансового менеджмента различают два понятия: финансовая структура и капитализированная структура предприятия. Под финансовой структурой понимают структуру всех источников средств, а второй термин относится к долгосрочным пассивам.
Собственные и заемные источники финансирования различаются по целому ряду признаков, основными из которых являются право на участие в управлении предприятием, право на получение части прибыли и имущества, срок возврата капитала, льгота по налогу. Структура капитала оказывает влияние на результаты финансово – хозяйственной деятельности предприятия. Соотношение между собственными и заемными источниками служит одним из аналитических показателей, отражающих степень риска инвестирования финансовых ресурсов в это предприятие.
В зарубежной практике широко применяются два метода к измерению структуры капитала, позволяющие оценить относительную величину долговых обязательств:
1. Балансовый метод, предполагающий расчет отношения совокупного долга к совокупным активам, ĸᴏᴛᴏᴩᴏᴇ четко отражает структуру капитала предприятия; коэффициента ʼʼквоты собственникаʼʼ, определяемого как частное от деления величины долгосрочного долга и собственного капитала предприятия.
2. Метод соотнесения с отчетом о доходах, который предполагает сравнение величины доходов до выплаты процентов и налогов и величины процентных платежей по долгу.
Вопросы возможности и целесообразности управления структурой капитала являются предметом дискуссий ученых и практиков. Основные вопросы, которые дебатируются – может ли компания, изменяя структуру капитала, влиять на свою общую стоимость и стоимость капитала. Существует ли оптимальная структура предприятия, отвечающая главной цели менеджмента компании – максимизации ее рыночной стоимости? Влияет ли структура капитала на прибыль по акциям? Существует ли такой уровень задолженности, который обеспечивает самое выгодное соотношение ожидаемой доходности и риска? Какова взаимосвязь между стоимостью капитала и целевой структурой капитала?
Существует два базовых подхода к решению этих проблем:
1. Традиционный
2. Теория Модильяни-Миллера (ММ).
Дюран (1952), как представитель традиционного подхода к оптимальной структуре капитала, предполагает, что умеренная задолженность не ведет к существенному увеличению риска для акционеров и владельцев облигаций. По этой причине стоимость привлечения заемных средств и стоимость привлечения акционерного капитала остаются до определенного момента довольно постоянными. Но когда величина долговых обязательств переходит некоторую границу, процентная ставка по долговым обязательствам и доходность акционерного капитала начинают расти. Этот рост издержек на привлечение заемного и собственного капитала начинает уменьшать выгоду от снижения средней стоимости капитала, возникающей из-за удешевления кредита. Следовательно, средневзвешенная стоимость капитала сначала снижается, а потом начинает расти. Так становится возможным достижение минимального значения средневзвешенной стоимости привлечения капитала. В случае если средневзвешенная стоимость капитала минимальна, тогда стоимость предприятия максимальна. То есть оптимальная структура капитала компании существует.
Основоположники второго подхода Модильяни и Миллер (1958,1963), исходя из определенных допущений, доказали следующую теорему: ʼʼВ мире, в котором не существует корпоративных налогов, совокупная рыночная стоимость компании не зависит от структуры ее капитала. Совокупная рыночная стоимость равна потоку ожидаемых в будущем доходов от основной деятельности, дисконтированных по ставке, соответствующей группе риска, к которой относится компанияʼʼ [61, с.234].
Анализ, проведенный Модильяни и Миллером, базируется на следующих допущениях:
- рынки капитала совершенны;
- вся информация бесплатна и доступна всем инвесторам одновременно;
- нет издержек на оплату услуг брокеров;
- рациональное экономическое поведение участников рынка;
- инвесторы могут брать кредиты по тем же ставкам, что и корпорации;
- корпоративных налогов не существует;
- риск деятельности компаний должна быть измерен, и они бывают разделены на группы в соответствии с принимаемым ими уровнем риска;
- риск по предоставлению кредита равен нулю, каков бы ни был уровень задолженности;
- все инвесторы формируют одинаковые ожидания относительно будущих доходов компании и их рискованности.
При этих условиях, утверждают они, стоимость капитала всегда выравнивается путем перекачивания капитала за счёт кредитов, предоставляемых предприятиям физическими лицами.
В 1977 ᴦ. Мертон Миллер вводит в анализ корпоративные и личные налоги и доказывает, что даже при существовании корпоративных налогов, создающих налоговые ʼʼщитыʼʼ для акционеров, структура капитала не оказывает влияния на величину рыночной стоимости компании.
Майерс (1984 ᴦ.) называет концепцию оптимальной структуры капитала теорией статического взаимодействия и предлагает другую концепцию – теорию последовательности действий, которая исходит из следующего:
- компании предпочитают финансирование их собственных ресурсов;
- корпорации увязывают размер выплачиваемых дивидендов с инвестиционными возможностями;
- если объём собственных ресурсов недостаточен для финансирования, компания сокращает свой портфель финансовых активов;
- если корпорации приходится прибегать к внешнему финансированию, то она сначала эмитирует самые безопасные ценные бумаги, то есть облигации, затем гибридные ценные бумаги, а уж потом эмитирует акции.
Зарубежная практика свидетельствует о том, что финансовые менеджеры следуют теории последовательности действий.
referatwork.ru
Оглавление
Введение ………………………………………………………………….…….....3
1. Понятие и структура капитала………………………………………...…...
1.1 Структура капитала ……………………………..
2. Основные теории структуры капитала……..
2.1 Традиционный подход………..
2.2 Концепция индифферентности структуры капитала………….
2.3 Компромиссная концепция структуры капитала
2.4 Концепция противоречия интересов при формировании и структуры капитала……..
Заключение …………………………………………………………...................
Список используемых источников …………………………………………..
Введение
В данной курсовой работе я рассматриваю теорию структуры капитала. Моя работа актуальна на сегодняшний день так как, капитал является одним из важнейших факторов производства. Управление капиталом отражает движение финансовых ресурсов и управление ими. Возможность и целесообразность управления структурой капитала давно дебатируется среди учёных и практиков. Существует два основных подхода к этой проблеме:
а) традиционный;
б) теория Модильяни – Миллера.
Последователи первого подхода считают, что цена капитала зависит от структуры и существует «оптимальная структура капитала».
Поскольку цена заёмного капитала (Сз) в среднем ниже, чем цена собственного капитала (Сс), существует структура капитала, называемая оптимальной, при которой цена авансированного капитала (Сс) имеет минимальное значение, а следовательно, цена предприятия будет максимальной.
Основоположники второго подхода - Модильяни и Миллер (1958 г.) утверждают обратное – цена капитала не зависит от его структуры, а следовательно, её нельзя оптимизировать. При обосновании этого подхода они вводят ряд ограничений: наличие эффективного рынка; отсутствие налогов; одинаковая величина процентных ставок для физических и юридических лиц; рациональное экономическое поведение; возможность идентификации предприятий с одинаковой степенью риска и др. В этих условиях, утверждают они, цена капитала всегда выравнивается путём перекачки капитала за счёт кредитов, предоставляемых компаниям физическими лицами.
Целью данной работы является изучение теории структуры капитала. В соответствии с указанной целью в работе были поставлены следующие задачи:
- Изучить понятие капитала
- Изучить структуру капитала
- Изучить подходы по управлению структуры капитала
1. Понятие и структура капитала
Нормальное функционирование предприятия невозможно без наличия определенных средств, направляемых на развитие производства, содержание и развитие объектов непроизводственной сферы, потребления, а также для формирования резервов. Эти средства в общем виде называются капиталом. Капитал — вся сумма материальных благ (вещей) и денежных средств, используемых в производстве. Капитал — это стоимость, приносящая прибавочную стоимость. Только вложение капитала в хозяйственную деятельность, его инвестирование создают прибыль.
Капитал делится на:
— основной;
— оборотный.
Основной капитал — капитал, затрачиваемый на машины, оборудование, здания, сооружения и т. д. Возвращается в денежной форме посредством амортизационных отчислений по мере снашивания элементов основного капитала, в течение ряда кругооборотов капитала.
Оборотный капитал — денежные средства, вложенные в оборотные производственные фонды и фонды обращения.
Капитал также можно классифицировать на:
— собственный капитал;
— заемный капитал.
Собственный капитал — это «чистая стоимость» компании, ее суммарные активы за вычетом всех обязательств перед кредиторами, т. е. чистые активы предприятия. Чистые активы компании указывают не только на собственность акционеров, но также и на то, каков инвестиционный риск, который акционеры берут на себя. Инвестиционный риск для акционеров ограничен их долей в капитале компании при условии, что номинальная стоимость акций полностью выплачена.
Заемный капитал — денежные средства, переданные предприятию в долг сторонними организациями для осуществления его деятельности и извлечения прибыли (как правило, это ссуды, кредиты).
Структура капитала — это состав и соотношение отдельных элементов капитала в их общем объеме. В структуру капитала входят денежные средства, вложенные в:
1) основные фонды;
2) оборотные средства;
3) нематериальные активы.
Управлять финансами - это прежде всего, управлять капиталом. Капитал – (собственные средства, чистые активы) – это свободное от обязательств имущество организации, тот стратегический резерв, который создает условия для её развития, при необходимости адсорбирует убытки и является одним из важнейших ценообразующих факторов, когда речь идет о цене самой организации. Капитал – это наивысшая форма мобилизации финансовых ресурсов.
Под структурой капитала понимается соотношения источников финансирования деятельности организации в их общем объеме. Главным индикатором приемлемости конкретной структуры источников финансирования служит средневзвешенная цена капитала.
Оптимальная структура капитала представляет собой такое соотношение использования собственных и заемных средств, при котором обеспечивается наиболее эффективная пропорциональность между рентабельностью собственного капитала и коэффициентом финансовой устойчивости организации, т.е. максимизируется её рыночная стоимость. При выборе конкретных источников финансирования необходимо проанализировать несколько ключевых факторов.
1. Планируемый темп роста объема реализации. Чем быстрее растет объем реализации, тем выше потребность во внешнем финансировании. При низких значениях темпа прироста внешнее финансирование может не понадобиться, так как все необходимые средства можно получить за счёт пропорционального прироста статей пассивов и реинвестированной прибыли. При темпах прироста выше определенного уровня нужны дополнительные источники финансирования, и чем более быстрыми темпами будет расти объём реализации, тем значительнее станет потребность в привлечении внешнего капитала. Это объясняется тем, что увеличение объема реализации обычно требует роста активов, который необходимо обеспечить соответствующим финансированием.
2. Использование производственных мощностей. Если в предыдущем периоде мощности были использованы полностью, то для любого существенного увеличения объема реализации в планируемом периоде необходим прирост основных средств.
3. Капиталоёмкость (ресурсоёмкость) продукции. Капиталоёмкость продукции характеризует стоимость всех активов, приходящихся на 1 рубль объёма реализации продукции. Если капиталоёмкость низка, то объём может расти быстро, при этом не возникает большой потребности во внешнем финансировании. Если капиталоёмкость достаточно высока, то даже небольшой рост выпуска продукции потребует привлечения больших средств из внешних источников.
4. Рентабельность продукции. Чем выше удельная прибыль, тем меньше потребность в средствах извне при прочих равных условиях. Рост рентабельности продукции ведет к росту чистой прибыли компании (при условии, что ставка дивиденда постоянна), следовательно, снижается потребность во внешних источниках финансирования.
5.Дивидендная политика. Особенности дивидендной политики компании влияют на уровень её потребности во внешних источниках финансирования. Если компания предвидит трудности с наращиванием объёма капитала, то целесообразным может быть рассмотрение вопроса о снижении нормы выплаты дивидендов. Но сначала следует изучить влияния снижения дивидендов на рыночную стоимость компании. Если этот фактор малосущественен, то компания может избрать политику выплаты дивидендов по остаточному принципу и максимально использовать нераспределенную прибыль для удовлетворения потребностей финансирования.
6. Приемлемый темп прироста активов. Компании, прошедшей этап становления, обычно стараются избегать выпуска акций по двум причинам. Во-первых, из-за высоких эмиссионных затрат, которые не возникают при реинвестировании нераспределенной прибыли. Во-вторых, инвесторы относят проведение дополнительных эмиссий акций к разряду негативных событий. При объявлении компанией о подобной операции курс её акций понижается, и наращивание капитала за счёт эмиссии акций становится более дорогим вариантом, чем использование нераспределенной прибыли.
7. Размер привлекаемых средств. Небольшую сумму можно получить по кредитному договору или по закрытой подписке на акции, тогда как средства на крупномасштабные проекты целесообразно привлекать с помощью публичного размещения акций или облигаций.
8. Риск. Степень риска, связанного с тем или иным источником финансирования, определяется, помимо прочего, величиной издержек по их обслуживанию. Использование финансовых инструментов с фиксированными издержками увеличивает размах колебаний прибыли под влиянием экономических и производственных условий.
Необходимо также учесть иные типы издержек: на регистрацию, проведение подписки. Услуги квалифицированных юристов, бухгалтеров, аудиторов, затраты на печать и защиту бланков документарных ценных бумаг, комиссионные инвестиционному банку, налог на операции с ценными бумагами и так далее.
2. Основные теории структуры капитала
В генезисе теорий структуры капитала, которые начали формироваться середины XX века, выделяются четыре основных этапа. Эти этапы связаны с формированием следующих обобщающих теоретических концепций:
Основу традиционалистской концепции структуры капитала составляет положение о возможной оптимизации структуры капитала путем учета разной цены отдельных его составных частей. Основу концепции индифферентности структуры капитала составляет положение о невозможности оптимизации структуры капитала ни по критерию минимизации средневзвешенной его цены, ни по критерию максимизации рыночной стоимости организации, так как она не оказывает влияние на формирование этих показателей. Впервые эта концепция была выдвинута в 1958г., американскими экономистами Ф.Модильяни и М.Миллером.
2.1 Традиционный подход
Последователи данного подхода считают: а) стоимость капитала организации зависит от его структуры; б) существует оптимальная структура капитала, минимизирующая значение WACC и, следовательно, максимизирующая рыночную стоимость организации.
Исходной теоретической посылкой традиционной концепции является утверждение, что стоимость собственного капитала организации всегда выше стоимости заемного капитала. Более низкая стоимость заемного капитала по сравнении с собственным объясняется различиями в уровне риска их использования. Так, уровень доходности заемного капитала во всех его формах носит детерминированный характер, так как ставка процента по нему определена заранее в фиксированном размере, а уровень доходности собственного капитала формируется в условиях неопределенности (он зависит от варьирующих по уровню финансовых результатов предстоящей деятельности организации). Кроме того, использование заемного капитала носит, как правило, финансово обеспеченный характер; в качестве такого обеспечения выступают обычно гарантии третьих лиц, залог или заклад имущества. И еще, в случае банкротства организации законодательством большинства стран предусмотрено преимущественное право удовлетворения претензий кредиторов в сравнении с правом собственников (акционеров, пайщиков и т.п.). В соответствии с традиционным подходом оптимальная структура капитала существует, и стоимость капитала зависит от его структуры. В доказательство приводятся следующие аргументы:
freepapers.ru
